최근 글로벌 증시, 특히 미국 증시의 고점 논란이 지속되고 있다. 노벨상 수상자인 예일대 실러교수의 역대 최고 치의 CAPE (계절적 요인을 감안한 주가수익비율) 밸류에이션 발언과 함께 월가의 억만장자들, 여기에 미 정치인들의 미 주가 폭락 가능 발언까지 포함하면, 미국 투자자들의 입장에서 주식투자가 두려울 수 밖에 없다.
또한, 지정학적 리스크의 확대 및 트럼프 대통령의 정치적 위기 가능성을 감안하면 지금은 불확실성이 확대되는 구간이기에 고점 우려는 당연해 보인다.
미국 주식이 밸류에이션 상 비싸다는 것은 이미 다 아는 내용이다. 과거 역사상 CAPE는 1929년과 2000년을 제외하고는 지금보다 높았던 적이 없다는 이유이다. 현재 CAPE는 30배 수준에 있다.
또한, 월가 '큰 손'들의 미 증시 고점 가능성에 대한 시각을 미 언론에서 기사화 했다. 제프리 건들락, 칼 아이칸, 하워드 마크스, 워런 버핏, 조지 소로스, 데이비드 테퍼, 폴 싱어 등 유명한 억만장자들의 얘기나 그 들 펀드의 움직임을 들어, 현재 글로벌 채권은 너무나 고평가 되어있고 글로벌 주식도 싸 보이지 않으며, 특히 미국 주식시장은 역대 최고로 비싼 구간에 있기 때문에 더 이상 주식투자를 하는 것은 상당히 조심스럽다는 내용을 얘기하고 있다.
당연히 지금의 밸류에이션이 비싸 보인다는 것은 인정할 수 밖에 없다. 하지만, 내 분석으로는 지금은 미국을 포함한 글로벌 증시의 고점 논란을 논의 할 시기는 아니라 판단한다. 앞으로 글로벌 증시의 고점은 아무도 쉽게 판단하기 힘들고, 적어도 몇 가지 전제 조건이 일어나지 않는 이상 지금은 적극적인 주식투자를 하는 구간으로 판단하고 있다.
지금이 글로벌 증시의 고점이 아니라는 논리는 크게 두 가지 요소로 볼 수 있다. 우선, 첫 번째 이유는 정보기술(IT) 산업의 고점이 보이지 않기 때문이다. 지금은 4차 산업 혁명의 중간에 있으며, IT 산업 버블이 만들어져 가는 이 시기에는 글로벌 증시의 고점을 논하면 안 된다 판단한다.
IT 업종을 보면, 2000년 닷컴 버블 시기와 비교 했을 때 전혀 비싸 보이지 않는다. S&P 500안의 IT 업종과 이를 제외한 업종간의 괴리가 2000년 버블 현상 때는 100% 이상까지 괴리가 벌어 졌으나, 지금은 IT 업종에 프리미엄이 전혀 붙어 있지 않다.
이번 사이클은 4차 산업 혁명에 대한 기대가 확대되는 중이기 때문에 거품의 고점이었던 2000년대 고점 밸류에이션까지도 갈 수 있다 판단한다. 그렇게 된다면, 지금 IT 업종의 대표 주식들인 FAANG(페이스북, 아마존, 애플, 넷플릭스, 구글) 주식들의 고점은 지금 보다 100% 이상 더 상승한 이후에 고점 도달 가능성도 있다 판단한다. 현재 과거 2000년 대 고점 밸류에이션 대비 50%의 디스카운트에서 거래되고 있기 때문이다.
두 번째 이유는 현재 미국 S&P 기업이익들의 GAP 분석을 해 보았을 때, 주가순자산비율(PBR)로 과거 고점을 돌파 할 확률이 충분히 상존하기 때문이다. 과거 미 증시의 추세적 주기(Secular Cycle)와 그 구간에서의 상승 폭 및 상승 기간을 보면, 현 시점에서 미 증시의 고점을 논할 필요는 없다고 판단한다.
GAP은 기업들의 자기자본이익률(ROE)에서 10년만기 국채 금리를 뺀 수치인데, 지금 상황을 보면 현재 추세적 주기에서 GAP은 15%pt로 지난번 추세적 주기 평균 GAP인 5.1%pt 보다 3 배나 높다. 따라서, 지난 번 추세적 주기에서 S&P 500 지수의 평균 PBR 이었던 3.2배(최고 고점은 5.4배)보다 이번 추세적 주기에서 고점 PBR이 훨씬 높게 형성될 가능성이 아주 높아 보이는 데 지금 2018년 PBR은 2.6배에 그친다.
S&P 500 지수는 1870년 이후 4번의 추세적 주기를 경험했고 지금은 5번째 주기에 놓여있는 상황이라 판단하고 있다. 과거 4번의 추세적 주기를 지나는 동안, 시간이 지날수록 구간의 상승폭은 점차 확대됐는데, 이처럼 계속해서 상승폭이 확대될 수 있었던 것은 기업 ROE가 지속적으로 상승한 반면, 장기 국채 금리는 지속적으로 하락했기 때문이다.
즉, 향후 2년 동안 적어도 최소 상승이 전 고점 PBR 수준까지는 당연히 상승한다는 가정을 한다면, 미국 S&P는 지금 지수보다는 적어도 20% 이상 상승해서 2,900pt를 훌쩍 돌파할 가능성은 상당히 높다 예상되고, 만약 가장 상승폭(고점 PBR 5.4배를 감안)을 높게 본다면, 지금 보다 100% 상승한 5,000 돌파도 가능하다는 것이다.
특히, IT 산업의 대표 지수인 나스닥의 상승여력은 최소 20% 상승여력에, 최대 120% 상승을 해도 전혀 문제가 없는 20%를 훨씬 넘는 ROE를 보여주고 있다. 즉, 아직 고점을 논할 시기가 전혀 아니다.
최근 미국에서 나타나고 있는 상황은 경기가 회복하고 있는데 인플레이션는 낮게 유지되고 있다. 특히, 무점포 매출 비율이 11% 이상으로 확대되고 이 비율의 증가 속도가 가속화 되면서, 4차산업 혁명과 함께 IT 관련 주의 성장, 이익 증가, 페러다임의 변화까지 일어나게 만들고 있다.
이런 상황에서, IT 산업의 슈퍼 사이클은 20년만에 찾아오는 사이클이기 때문에 그 고점에 대한 크기를 가늠하기 힘들다. 다행스러운 것은 한국 기업들 중 IT 산업이 차지하는 비중이 35%가량 시가총액으로 나타나고 있기 때문에 이번 사이클에서 큰 수혜를 받을 것은 당연해 보인다. 만약, 이번 사이클이 1997~2000년에 있었던 닷컴 버블의 재연 사이클이라면, IT 관련주의 고점을 논하기 힘들다. 지금은 철저하게 IT 산업 위주의 투자 포트폴리오를 구성하는 것도 좋은 투자 전략이라 판단한다.
그렇다면, 고점 도달의 전제 조건을 이해하고 주식투자에 임해야 하겠는데 이 조건은 크게 두 가지가 있다 판단한다. 적어도 지금까지의 분석 내용으로는 아직 글로벌 증시의 고점은 2019년 하반기가 될 때까지는 오지 않는다는 결론, 그리고, 만약 더 길어지면 2020년 이후가 되어도 오지 않을 수 있다 판단된다.
물론, 시장에서 큰 변화가 일어나서 더 빨리 올 수도 있다. 하지만, 적어도 지금 올라오는 데이터로는 글로벌 증시의 고점은 2019년까지는 오지 않을 것이라 판단되기 때문에 2017년 하반기 지금은 아주 적극적으로 주식 투자를 늘려야 하는 타이밍이라 판단한다.
그럼, 시장이 폭락을 시작하는데 전제 조건들은 무엇일까? 크게 두 가지 요소로 판단한다.
1) 기업실적의 하락 추세 시작, 2) 물가상승률의 급등과 함께 미연준 및 중앙은행들의 급한 금리 인상, 이 두가지 요소가 가장 중요하다. 아래 테이블을 보면, 지금은 기업이익이 상승하는 추세이고 상승을 시작한지 아직 2년이 안된 사이클이다. 향후 더 길게 보면 적어도 2018년 실적이 발표 될 때까지 길게는 2019년 실적이 발표되는 시기까지 이익이 꺾이지 않을 것으로 판단하고 있다.
또한, 인플레이션과 금리인상 사이클을 보면, 지난 2년 동안 겨우 1.6% 수준의 인플레이션 확대와 1% 수준의 금리 인상이 있었다. 현재의 수준이라면, 인플레이션이 3% 이상으로 올라서는 타이밍과 금리가 3% 이상으로 확대되는 시기는 2019년이 되어야 겨우 나타나는 현상으로 보여진다.
따라서, 아직 고점이 아니라 판단한다. 금리/인플레이션이 3~4%까지 상승하는 시기가 될 때 까지는 글로벌 증시는 계속 고점을 갈아 치우면서 상승할 것이라 판단한다. 즉, 글로벌 증시의 고점은 기업이익의 고점과 미 금리의 고점과 함께 나타날 것이라 예상한다.
이 외에도 거품 붕괴 현상이 나타나는 이유나 요소들은 여러가지가 있다. 그 중에 향후 가장 큰 요소는 중국일 것이기 때문에 중국을 자세히 들여다 봐야 하겠다. 중국의 기업 부채 해결 능력이 낮아지면, 중국 발 금융위기 가능성이 높아진다. 글로벌 경기와 예대마진 차이를 감안할 때 2019년 이후 중국 발 위기 가능성 50% 이상으로 상승할 가능성은 충분히 있다.
따라서, 적극적으로 중국 부채 수준을 감시해야 한다. 하지만, 어쨌든 글로벌 증시의 고점 타이밍이 2019년일지 아니면, 2020~2025년 사이가 될지는 아직 아무도 모른다. 앞으로 이 고점을 잡아내는 것이 아마도 억만불 짜리 질문의 답이 될 것이다.
향후 그 타이밍을 잡도록 최선을 다해야 하겠지만, 지금 현재 투자도 너무나 중요하다. 지금은 글로벌 증시의 고점이 아니라는 확률을 너무나 높아 보인다. 따라서, 다시 한번 결론을 내리면, 지금은 글로벌 주식 투자를 적극 늘리는 타이밍이고, IT 산업의 슈퍼 사이클에 대한 기대를 높여야 할 때다. 글/유동원 키움증권 글로벌전략팀장(이사)